第七十六期“经济每月谈”

中国国际经济交流中心第七十六期“经济每月谈”定于2015年10月26日9:00在北京梅地亚中心二层多功能厅举行。本期主题：三季度国际国内经济形势分析。

以下为文字实录：

张大卫:

媒体的各位朋友，今天举行第76期经济每月谈。大家都知道，现在正在召开中国共产党第十八届五中全会。五中全会将对今后五年如何决战决胜，实现全面建成小康社会的历史任务，同时为了实现党的第一个百年奋斗目标，我们还要确定一些新的目标，规划新的蓝图。

今天的主要议题是三季度国际国内经济形势的分析。今天请来的主讲嘉宾，我给大家介绍一下，是中国国际经济交流中心的总经济师、执行局副主任，也是一个非常著名的经济学家陈文玲；第二位是陆磊，大家很熟悉，中国人民银行研究局局长，经常就金融问题发表一些重要的权威性见解；第三位是彭文生同志，是中信证券全球研究部主管及全球首席经济学家，也是著名的金融方面的经济学家，在业界有非常重要的影响力和权威性；中国国际经济交流中心经济研究部部长徐洪才同志。徐洪才同志和媒体是老朋友，也是我们中心对外发布权威分析的年轻的经济学家。今天我们来聆听四位重要的见解。我一直主张经济每月谈一定要谈出新观点，一定要敢于面对矛盾和问题，能摩擦出来火花更好，这样才能提高经济每月谈每一次活动的质量，扩大影响力。

首先请陈文玲女士作介绍。

2015-10-26 09:00:47

陈文玲:

谢谢尊敬的主持人中国国际经济交流中心的秘书长，副理事长张大卫先生。今天非常荣幸也非常高兴与媒体的各位朋友、与到会的各位专家学者，对2015年世界经济形势进行分析与展望。

记得在2015年的4月，也是在这个会场，也是大卫秘书长主持，我和徐洪才以及另外两位著名的经济学家：北大的刘伟先生和中国信息中心的范剑平先生，和大家共同探讨了2015年一季度的国际经济形势和国内经济形势。那次会议，大卫秘书长主持超时半个小时，会场气氛非常热烈，大家对经济的走势非常关心。记得去年我们对国际形势作出了判断，前年也作出了判断，从2009年到现在为止，连续出了六本世界经济形势的分析报告，也叫《世情报告》，出了五本中国国际经济形势的报告，也叫《国情报告》，其中都对中国和世界经济形势进行了分析。

2015-10-26 09:10:58

陈文玲:

回顾起来，我们非常高兴，有些判断，特别是一些重要的判断预测还是准确的，比如在2003年我们提出来世界经济可能会出现一种新的调整和新的变化，有可能出现发达国家经济复苏走出来、走上去，发展中国家、新兴经济体有可能走进去、走下去，现在看起来这个趋势越来越明显。比如，去年我们做出的一个分析，我们认为世界经济进入了一种低速增长的新常态，今年世界银行4月份的报告也提出，世界经济进入低速增长的新常态。我们这些提法现在看起来，在整个社会、在经济学界提得还是比较早的，我认为看得还是比较准的。岁月匆匆，今年很快就过去了三个季度，眼看就到2015年底，我们党的十八届五中全会今天开幕，对中国未来“十三五”时期作出了战略部署。对“十三五”规划处在世界经济大的背景、大的格局下，怎么来判断，对2015年世界经济要把握一些什么，提出了一些自己的分析和看法，供在座的各位参考。

2015-10-26 09:18:20

陈文玲:

今天我主要分三个方面向各位介绍一下我们的研究：

第一，世界经济的总括特征。我认为世界经济总体复苏依旧乏力缓慢，世界经济格局发生了一些重大的变化，但是世界经济仍将处于新旧动力结构转换、新旧力量对比、新旧体制机制重建、新旧规则替换和新旧思维碰撞的动荡期和深刻的调整期。现在的世界新与旧的交替与转换，这个大幕已经拉开，可能会表现得越来越突出。

世界经济低速增长的新常态并没有发生根本变化，世界经济内部分化日益明显和加剧，大国的货币之争、金融之争、贸易规则之争，这些博弈有的时候是竞争性博弈，在有的时候表现为对抗性博弈，世界经济的不确定性和风险因素都在增加。世界经济进入新常态主要有三个典型的特征：“三低”和“三个失衡”。

2015-10-26 09:19:51

陈文玲:

所谓“三低”：

第一，低增长。世界经济增长的速度进入低增长的状态。今年IMF多次下调了2015年经济增长的预期，这个月最新发布的报告中预计全球的经济2015年将增长3.1%。在一季度在这个会场，那时候IMF做出的预测是全年3.5%，经过两次调整，今年全球的增速是3.1%，比2014年低0.3个百分点，比2015年7月的预测值低0.2个百分点。2016年IMF预测全球经济增长3.6%。

2015-10-26 09:21:22

陈文玲:

第二，低利率。美国连续四年先后退出了量化宽松的货币政策，按照美国原来的计划，本来应该在今年9月份全面退出宽松的货币政策，但是美国并没有退出来。在这个阶段，我们也做了对国际货币政策分化的研究。美国虽然没有退出货币宽松政策，他的利率也接近于0，人民币兑美元在贬值，欧元兑美元在贬值，日元兑美元在贬值，而且欧元、日元兑美元的贬值幅度比人民币大得多。事实上，美元是在升值。美国宽松的货币政策到现在为止虽然没有完全退出，但第一期退出之后已经释放了明确的信号，我们预计可能会在今年年底或者明年初会有进一步的动作。这种情况下，美国联邦基金的利率到2015年9月份0.13，接近零利率，欧元区从2010年步入零利率时代，2014年6月欧盟央行下调隔夜存款一直到负利率，2015年欧洲央行推出了欧版的QE，欧元区零利率甚至负利率继续蔓延。日本，1985年以来隔夜拆借利率从7%下降到今年9月份的0.07，存款利率从1980年的6%下降到2015年的0.5以下，基本是零利率。2015年，俄罗斯先后两次下调利率，货币政策趋于宽松，也是极低的利率。中国央行连续降息降准，2015年我国一年期定期存款利率已降至1.75%，好像最近又降了0.5个百分点，银行间7天的回购利率也降到2%左右。发展中国家除巴西以外，几乎绝大部分的国家采取了宽松货币政策，利率也进入了低利率的时代。

2015-10-26 09:22:15

陈文玲:

第三，低通胀。这个表现比较突出的一个是石油价格持续暴跌，其他大宗商品价格也连续下跌，世界经济低通胀的特点非常明显，具体的像美国的通缩，1月份商品价格实际上同比下降了0.1，9月份美国生产者价格指数（PPI）下跌0.5，创了今年1月份以来最大降幅。欧元区从2014年12月起连续四个月通胀率都为负，在QE政策的影响下，欧元区通胀率逐渐恢复，但是9月份欧元区通胀率再次转为负值。2015年1—3月，欧元区通胀率同比增长分别为-0.6、-0.3、-0.1，二季度也都是负数，三季度的数字还没有看到。这都是2009年以来跌至的负值。CPI低于“0”，使欧元区陷入了技术性通缩的境地。日本也在通缩中徘徊，8月份日本CPI为0.2%，核心CPI只有-0.1，也再次陷入通缩。中国的PPI已连续35个月负增长，CPI始终在2%以下。

2015-10-26 09:24:59

陈文玲:

世界经济还有三个比较突出的特点，就是“三个失衡”：

第一个失衡，收支失衡。一些国家的主权债务和支出水平大大失衡，美国的主权债务在2012年就超过GDP总量，现在继续保持在100%以上的水平。日本去年年底主权债务率达到244%，现在仍然在240%以上。欧盟的一些国家超过100%，中国的国家债务虽然还在国际规定的合理范围之内，但是也有相当大的风险。

第二个失衡，贫富失衡。世界经合组织2015年5月公布的一份报告中指出，在经合组织34个成员国中，最富有的10%的人口的收入是最贫穷的10%的人口收入的9.6倍，在经济合作与发展组织大多数成员国内部，富人与穷人的收入差距已经达到30年来的最高点。这次联合国召开了“新千年”的会议，确定了17项联合国新千年的议程，17项的第一个议程就是要消除贫困和饥饿。现在全球还有11亿贫困人口，还有8亿饥饿人口。在贫困人口中排在第一位的、占比最高的是印度，占到32%多，接近33%。第二位是中国，中国仍然占到12.8%。在全世界前五位的还有尼日利亚、刚果这些国家，占到35%。所以现在的贫富差距除了表现为南北之间的差距，还表现为每个国家内部的差距。我们看到最新的分析，我国城乡居民的收入差距，就是基尼系数，现在是0.46，仍然是比较高的水平，美国的贫富差距在0.49，比我们国家的贫富差距矛盾还要突出。

第三个失衡，全球协调机制阶段性失衡。在2008年国际金融危机之后，全球宏观经济协调的功能曾经一度发挥作用。近两年，特别是今年，这种阶段性失衡的特点表现非常突出。旧的机构、旧的机制、旧的规则，对全球性的困境和问题无能为力，新的机构和新的治理机制开始涌现并发挥作用，但是新的秩序和新的治理体系替代旧秩序和旧的治理体系，仍将是一个长期的过程。

这是对今年世界经济形势总的看法，仍然是低速增长的新常态，新常态是“三低”：低速增长、低通胀率、低利率。还有“三个失衡”：收支失衡、贫富失衡和全球协调机制的阶段性失衡。

2015-10-26 09:27:34

陈文玲:

第二个方面，对2015年世界经济形势怎么看，我想与大家交流一下我的看法。我刚刚提出世界经济低速增长新常态不会发生根本变化，但是世界经济分化日益明显和加剧，这是2015年突出的特点。分化表现在四个大的方面：

第一个特点，世界经济增长继续分化，主要发达经济体经济增长还继续分化，美国在发达国家一枝独秀，出现了明显的复苏，基本上走出困境，OECD预计，2015年美国经济增长2.4%，IMF预测美国2015年经济增长2.6%，2016年升至2.8%，出现的是持续弱势增长，叫“曙光”也行，叫“基本复苏”也可以。

欧洲经济是在“纠结”中实现温和复苏。OECD对欧元区持积极乐观态度，认为其前景是四年来最好的，预计欧元区经济今年增长1.6%，明年增长1.9%，IMF预计欧元区2015年增长1.5%，2016年增长1.7%。去年我们提出来安倍经济学将走入“死胡同”，IMF7月份的世界经济展望对日本今年的经济增长率为预计0.8%，10月份IMF下调，2015年日本经济增长到0.6%，2016年为1%。去年我们就预计，安倍经济学射出的这“三支箭”并不能挽救日本经济，特别是日本在去年5月份调整了印花税之后，从5%调到8%之后，日本经济还是急转直下，到现在这种颓势都没有消除。我们前年提出来，如果按照日本安倍经济学这种政客经济学，有可能导致日本进入第三个衰退的十年，日本现在正进入第三个衰退十年的第二年。

2015-10-26 09:34:31

陈文玲:

新型经济体和发展中国家经济增速继续放缓。新兴经济体和发展中国家经济增速将从2011年平均的6.3%下降至2014年的4.6%。2015年，新兴经济体和发展中国家经济增长速度第五年放缓，内部分化持续加剧。IMF在10月份发布的《世界经济发展展望》中预计，2015年新兴经济体和发展中国家经济增长为4.0%，预计2016年增长为4.5%。其中，俄罗斯经济遭受重创，去年俄罗斯经济就急剧萎缩，2015年俄罗斯经济将萎缩2.7%，2016年可能会有微弱的增长，0.7%，IMF10月份预测，2015年和2016年俄罗斯经济增长分别为-3.8%和-0.6%。大家知道，俄罗斯在乌克兰事件之前，是新兴经济体增速最快的国家之一，连续十几年经济增速达到了6-7%的增幅。所以大家可以看到，俄罗斯现在的增速去年是负数，今年仍然是负数。

巴西的经济陷入衰退，巴西GDP第一季度、第二季度环比分别萎缩0.7和1.9，连续两个季度负增长。凯投宏观报告将巴西2015年GDP预测从萎缩1%下调至萎缩2.5%，和俄罗斯一样也是负增长，IMF预计，2015年巴西经济增长-3%，2016年-1%。

中国根据国家统计局公布的数字，中国经济第一季度、第二季度、第三季度GDP同比增长7%、7%和6.9%。中国社科院发布的报告预测，中国经济第三季度增速跌破7%，全年预计6.9%，IMF预计2015年中国经济增长6.8%，2016年增长6.3%。五中全会对未来五年会提出经济增速的目标，虽然会议还没有结束，我们预测五中全会提出的未来五年的经济增长幅度，我个人认为可能会在6.5%—7%这个区间，可能不是一个点，而是一个区间。

2015-10-26 09:38:07

陈文玲:

撒哈拉以南的非洲，IMF预测2015年经济增速3.8%，2016年4.3%，虽然比今年4月份预测分别下调了0.7个百分点和0.8个百分点，但是我们可以看到，非洲是一个上升的新兴市场，市场潜力、经济增长速度还是比较高的一个板块。在分化中，经济增速比较快的是印度，去年已经到了6.8%，是主要的新兴经济体唯一一个保持增长趋势的国家。到目前为止，印度的经济增速已经连续两个季度超越中国，IMA四月份发布的报告预测，2015财年将成为印度超越中国的转折点，印度在2015年及2016年将保持7.5%经济增速，成为世界上经济增长最快的经济体。我看有很多媒体都认为将来印度是最大的一个经济发展亮点。但是我们认为，印度虽然经济速度成为世界经济增长最快的经济体，但是总量小、规模小、基础差，我想整个的经济总量超过中国还要有一个非常长的历史时期。

2015-10-26 09:47:35

陈文玲:

第二个特点是货币政策分化加剧。刚才说美国的货币政策是2014年11月份宣布退出QE，实行了第一阶段的措施，将进入加息通道，这是大家预计的，但是至今未动。主要国家的货币盘子还有趋向将使美元升值，美元升值加息可能会推迟到今年末或明年初。欧元区货币政策与之相反，步入全面宽松的货币政策阶段，退出欧版的QE之后，欧元兑美元的汇率重挫到近11年以来的最低点，预计2015年欧元汇率和美元相比达到1:1，2020年可能会达到0.9:1。大家知道，人民币和美元的比价是1:6.2-6.3这个区间，我们和欧元一直是1:10或者是1:9点多，大家可以看到，现在美元全面宽松阶段，欧元的汇率一直在走低。

日本估计会继续保持宽松货币政策，2013年4月到今年7月，日元汇率由94日元兑1美元变到了124.2日元兑1美元，贬值率高达24%，美元虽然没动，但是日元对他贬值了，欧元、人民币对他贬值了，实际是升值的。现在主要新兴经济体的货币政策也趋于宽松，新兴经济体的货币贬值也是一个趋势。

2015-10-26 09:55:08

陈文玲:

第三个特点是全球贸易格局分化。未来这种趋势会更加明显，全球贸易从快速增长、高速增长转向了低增长，增长明显减缓。世界贸易组织9月30日宣布2015年世界贸易增长预计2.8%，4月份作出了今年全球贸易3.3%的增长预期。现在估计2016年全球贸易可能会到3.9%，全球贸易最高的时候，增长速度达到了8%、9%，中国曾经多年保持了20%以上的增幅，从2013年开始，我们的贸易进出口增长急剧下降，今年贸易增长1-9月份是3点多，高于世界平均水平，但是比原来的增速下降了很多。

区域性的贸易活跃。特别是今年10月5日，TPP谈判结束，估计结束之后经过各个国家履行相关手续和批准手续，会在2017年发生实际的效应。美国现在又加快了TTIP的进程，昨天报纸上公布将在2016年完成TTIP的谈判。TPP谈判是在2013年6月向世界公布，将在18个月之内结束TPP谈判，实际上只用了16个月就完成了谈判。所以美国多边的这两个，加上美加自由贸易体，实际上形成了全球性最大的贸易组织。由于贸易组织的更高标准，由于排他性，这种贸易的区域性特点将更加明显。根据世界贸易组织统计，WTO总共收到了585项多边贸易协定的通知，其中379个多边贸易协定已经生效，目前全世界已经约有1200个自由贸易区，几乎所有的WTO成员都加入了一个或者其中几个自由贸易区。自由贸易区已经成为所在国家和地区发展自由贸易、重构全球贸易规则和标准的平台，成为一个国家和一个地区参与经济一体化和全球化的重要工具。

2015-10-26 09:56:38

陈文玲:

大宗商品市场价格在跌宕起伏中分化。一个是大宗商品价格在动荡中持续走低，截至2015年8月28日，CRB指数从2011年4月末的高点370.72点已跌至197.1点，累计跌幅超过45%。据彭博社的数据显示，彭博大宗商品指数跌至116.7791，为2009年7月14日以来的最低点。2015年1—9月，原材料价格跌幅达到7.1%，预计今年将出现连续第四年的年度下跌，创下1991年以来的最长下跌时期。

根据世界银行发布的第三季度大宗食品市场展望报告预测，包括铁矿石、煤炭在内的大宗商品价格将在2015年下半年触底，2016年回升。而黄金价格到2025年仍将低于当前价位。也就是说，黄金价格是一个长周期的下跌。我记得在去年做经济分析时，中国的大妈在买黄金时，我们说大妈对黄金的来龙去脉不太清楚，从180下跌到130就开始买进，现在看起来黄金价格还会是持续走低的趋势。

2014年，国际石油价格是断崖式下跌，2015年1月下旬开始有短暂的反弹，到5月份结束。之后国际油价再次下跌，8月14日收盘价一度跌破每桶40元，连续刷新六年多来的低点。2015年10月，国际油价在大幅反弹近10后再次暴跌5.1%，国际油价将陷入中长期的低迷。

在新的国际经济发展背景下，我们也要寻找国际经济发展的新动力，中国要进行战略性的设计和思考，全球的新动力、新思考、新共识和新前景也在出现，除了反映经济，应该看到深层次的矛盾和问题，以及中长期的发展趋势之外，我们也应该看到全世界有四个方面值得期许：

2015-10-26 10:08:21

陈文玲:

第一个方面，世界经济形成了一种创新驱动的热潮，各个国家都把创新驱动作为国家走出经济危机的主要国家战略。

第二个方面，各个国家对国际金融危机导致的原因有了深度的战略性思考，像实体经济回归、重振制造业也成为主要国家的战略选择。

第三个方面，对世界经济国际秩序，包括经济秩序、金融秩序各种规则秩序的重构，在新旧制度交替中也形成了一些共识，特别是怎么能打破南北不平等，重构全球平等的秩序。联合国新千年的议程也有17个这方面的共识。世界经济也有自身的新前景，我认为它的新前景在于全球能够实现在困难情况下的新的宏观经济政策协调，形成新的共识，形成新的规则和新的运转机制。

中国在国际经济中扮演了越来越重要的角色，而且中国占世界经济GDP总量的比重已经达到了13.3%，去年全球经济总量77万亿美元，美国17万亿，中国10.4万亿，所以中国的体量在世界上已经发挥了重大影响，中国已经成为世界第一大贸易体，贸易总量去年达到6.4万亿美元，占世界贸易的比重超过14%，中国制造业占世界制造业产值的比重超过22%。所以，中国是可以在世界经济增长的新常态下继续发挥引领作用和经济增长引擎的作用，因为我们连续多年在世界经济整个的增长中占比在30%以上，所以中国仍然是拉动世界经济最重要的“引擎”和“火车头”，我觉得，这在世界上是得到共识的。

2015-10-26 10:14:28

陈文玲:

因此，中国要把自己的事情做好，要抓住“十三五”期间重要的战略机遇期，是“十三五”期间决战决胜、全面建设小康社会的扶贫攻坚期，也抓住政策叠加、经济转型三期叠加这样一个全面转型期。在这期间，我觉得国家要做好几件大事：

（一）继续加快推进人民币国际化。人民币国际化以“一带一路”战略实施为突破口来推进，以中国主导的金融机构组织为抓手，拓展人民币国际化的空间，可以进一步在全球加快建立人民币的离岸中心、清算中心，实行人民币结算和清算的网络化和国际化，还可以加快和一些国家建立人民币互换关系和人民币直兑关系。

（二）全面推进自贸区战略，构建自贸区网络体系。尤其是应该积极构建“一带一路”沿线国家自贸区网络，逐步形成以周边国家和地区为基础，以沿线国家为主线的自贸区网络体系。去年11月份，在形成共识的基础上，继续推进亚太自贸区进程，稳步实现亚太自贸区的路线图。在国内分类推进自由贸易区试验，我们建议除了上海、天津、广东、福建现在已经进行自贸区试点的，再进行自贸区试验。

2015-10-26 10:16:04

陈文玲:

（三）加快产业结构调整和转型升级，重构全球价值链体系。特别是重视培育本国的跨国公司，增强参与全球价值链、供应链、产业链和服务链的这种能力和控制力。发展服务贸易，构建更加完备的服务链，提高中国服务的国际影响力。通过实施“一带一路”和国际产能转移，构建中国更加广阔的全球价值链体系。以促进世界经贸大融合为重点，推进跨区域的互联互通，加快建立以“一带一路”国家为重点的大通关体制，使我们的价值链体系能够衔接得更加顺畅。

（四）加大实施创新驱动战略，形成创新驱动型经济体系。特别是要抓住“大众创业、万众创新”、“双创”和“互联网 ”这样一些大的机遇，在大数据时代实现创新驱动力的转换。增强核心技术、核心零部件和装备制造业的自主研发和新能力。我觉得还应该加上新材料。加快新能源的开发和利用，为中国的经济增长打开新的空间。

（五）积极推进全球治理，构建新型的全球治理体系。这个主张我们在今年召开的第四届全球智库峰会上有比较全面的论述，由于时间关系在这里我就不重复了，谢谢各位。

2015-10-26 10:19:29

张大卫:

陈文玲女士讲了四个大的问题，一个是世界经济的总体特征，二是对2015年经济形势的看法，三是中国的三大问题，中国的战略选择的深刻分析，当前世界经济以及中国经济存在的问题、面临的挑战和压力，分析了我们以往所说的“三期叠加”的情况，也就是说“增长速度换挡期”、“结构调整阵痛期”、“前期刺激政策消化期”三期叠加的情况下面临的新问题，新的严峻局面，特别是当前国际经济所出现的一些复杂的问题。比如她说的“三低”、“三个失衡”，还有国际商品价格的大幅度下跌带来了新矛盾、新问题，整个世界经济格局还在进一步分化。她在这种分析的基础上提出了中国经济的战略性选择。从她提出的五个选择方向来看，还是非常自信，非常乐观，非常有信心的，我们希望中国经济能够按照陈文玲女士所讲的这几个方面，特别是在构建新的经济体系这些方面扎扎实实做好这五件事情，使中国的经济能在当前的危机中实现浴火重生，凤凰涅槃。

现在，金融的问题始终是大家关心的一个非常重要的方面，特别是前一阶段出现的金融市场，汇率、股市等等出现的波动和变化，使一些人对中国经济的信心有所动摇，特别是消极的声音开始增多。在这种情况下，日前，国务院总理李克强在中央党校讲了两个小时的经济形势，深入分析了当前所面临的问题，他没有回避当前所存在的困难，但是对中国经济仍然保持充分的信心，而且也表现了高度的战略定力和对中国经济走势的把握和判断。

下面请中国人民银行研究局的局长陆磊先生介绍一下他的看法。刚才我给大家介绍了，陆磊在这个领域的影响力非常大，他的一些观点非常有权威性，非常有重量。

2015-10-26 10:21:58

陆磊:

非常高兴能够参加中国国际经济交流中心的月度会议。这是我第一次来，感谢徐洪才博士的盛情邀请。

大家知道，在过去一段时间，国家发布了经济和金融数据，也恰恰在节气霜降的这一天，24号人民银行宣布“双降”：降息、降准。降准当中包括普降和定向降准。我们特别在意的一件事是存款利率的浮动上限放开了，我们认为，这是利率市场化的一个里程碑意义的事情。在此之前，大家可能也注意到了国务院的常务会议，之前发生了资本市场和外汇市场的价格波动，在这种情况下仍然坚定地推上海自贸区的金融改革，也就是说金融开放这件事不停步，利率市场化这件事也不停步。为什么会有这样的底气，就是因为我们对经济运行态势和金融运行态势心里还是有底的，认为6.9%的经济增长充分反映了中国的经济基本面，在一定程度上，金融市场的扰动在资金的供求关系和金融市场体制建设当中也带有一定的必然性。因此，改革这件事、开放这件事还得往前推。刚才我听了陈文玲老师对于国际国内经济运行态势非常详细的介绍，我完全同意，所以就不重复，我更多地从另外一个视角跟大家进行交流，就是宏观调控和金融改革。

2015-10-26 10:26:50

陆磊:

大家知道，此时此刻正在开的十八届五中全会将通过中共中央对于第十三个“五年规划”的建议稿，这个建议会对未来一段时间经济运行、宏观调控等各方面改革作出总的判断。在经济层面、在宏观调控层面、货币政策和财政政策层面上会怎么样，我试着从一个比较小的视角，就是宏观调控当中的货币政策、汇率层面上和大家进行一些不太完整的交流。这里我带给大家三个判断：

第一个判断，如果全球经济像陈文玲老师所说的处于这么一个状态，流动性冲击将是在未来一段时间宏观调控包括货币方面必须高度关注的。这里体现为两个层面：第一个层面是在基础货币层面，这和主要经济体有关，因为主要经济体的货币政策是分化的，所以必然导致一些经济体的汇率指数，我们说的货币指数会上升，另外一些可能下降。所以就会形成跨境的甚至是全球资本流动的流量、流向的扰动，这种扰动毫无疑问会通过所谓的溢出效应影响到中国。具体而言，从2013年外汇储备的峰值是3.99万亿美元到现在9月末是3.51万亿美元，会出现这样的变化。而这种外汇储备的变化，自然而然会使我们在基础货币投放机制中出现变化，原来央行外汇储备不断上升，导致对外投放的基础货币不断增长，因此为了避免国内的货币投放量过大，一般来说采取提高商业银行的存款准备金的方式，再把这部分流动性锁死于中央银行。但是，现在这个情况发生逆转和中国的主要经济运行并无关系，这是因为主要经济体出现了加息预期。很多国家主权财富基金在币种结构配置层面上的变化，下至一般老百姓，都会预期到某些货币会不会升值，另外一些会不会贬值，进而调整自己的资产比重结构。这就会形成一致性预期，这种一致性预期会形成一致性行为。大家也看到了为什么中央银行在过去一段时间推出短期的融资便利、中期的融资便利等等货币政策工具，这是因为要对冲掉刚才所说的流动性冲击，以避免我们国家的经济在货币和金融层面上出现不必要的扰动。所以，假设如陈文玲老师所说，境外的经济和境外的货币局势呈现这样的变化，这种变化一直将延续到2016年的话，我们仍将在流动性冲击环境下来安排好宏观调控，我们称之为溢出效应的影响。

2015-10-26 10:37:53

陆磊:

流动性影响主要体现在如果中国经济从高速向中高速，进入到新常态是不可避免的，势必会出现过去在金融层面上或者是企业投资层面上的高回报时代的收敛，而这种收敛反映到货币和信贷层面上就会出现一个变化，就是说商业银行或者是投资者面临着的优质的融资方是不是还像以往那么多，如果没有那么多，我们就要关注货币层数会不会出现相应的收缩。大家知道，以往似乎这个社会充满了投资机会，未来如果这样的投资机会也是向下收敛的，我们就要关注货币扩张层面上会不会仍然像以往那样旺盛，也是正因为如此，就可以理解为什么要降息和降准，因为降低存款准备金率就意味着金融体系的可贷资金量上升，而在可贷资金量上升的情况下，融资成本随着金融机构总融资成本出现下降，就会有积极性向社会投入更多的流动性，这就是一个信用创造的过程。所以，基础货币加货币乘数，两者结合出来的结果是广义货币供应量的结果。因此我们说，做任何事情抓主要矛盾和矛盾的主要方面，假定我们看到了主要矛盾是外部怎么样、内部又怎么样，这是两个主要矛盾，我们抓住了，自然而然在宏观调控层面上就可以看到，基础货币怎么摆，货币乘数怎么改，这两者做好了，大家在2015年年底到2016年会出现，金融将不会成为卡脖子的要素。在过去的三个季度当中情况好不好？我们看到情况还比较令人满意，因为广义货币供应量增长率在13%以上，信贷增长率前三个季度人民币贷款9.9万亿，信贷增长率在15%以上，GDP6.9%，大数算7，CPI1.4%，前三季度算1.4，9月份是1.6，怎么算也超不过2，无论是货币还是信贷都超过了这么一个水平。因此，总的货币条件我们称之为“中性适度”，还是偏宽松的。这里面的方法论就是我们高度关注流动性的摆布，避免成为遏制经济增长的因素。

2015-10-26 10:52:50

陆磊:

第二个判断，宏观调控很可能需要认识论上的创新。大家也关注“十三五”时期或者说2016年乃至未来宏观调控怎么办，就如我刚才所说逆周期，经济上行时要担心通货膨胀，经济下行时要担心要素就业不充分，所以在宏观经济学意义上存在一条菲利普斯曲线，经济好的时候担心通胀。物价和失业率之间存在替代关系，所以宏观调控永远是逆周期的。但是这套方法论在当前是不是适用，这就反映出来，第一，我们的经济所面临的问题到底是周期性的还是结构性的，如果是周期性的，当然逆周期的宏观调控一定是有效的，如果主要是结构性的，逆周期的宏观调控就不见得完全充分有效。所以，我们就可以经常听到江湖上或者学界，还有金融机构可能对宏观调控的要求过高，这就是因为假设它真的是结构性问题，仅靠逆周期宏观调控是不太能够完整的优化经济结构的，所以这是我们可以看到的第一个子问题，为什么需要理论层面的三个创新。

第二，宏观调控是不是完全自主的，在教科书意义上来说，当经济好的时候怎么办，经济不好的时候怎么办，所以是完全灵活自主的。我们发现，还得考虑国际和国内两个形势，国际意义上来说，大家观察到了当主要经济体加息或者降息时，这种溢出效应将迫使另外一些经济体不得不采用手段，比如当量宽来临时会发现输入型通货膨胀，当加息预期出现时，你会发现是否出现了输入性通货紧缩，大宗商品就是一个最好的晴雨表。关于这个问题自然而然会引至我们一系列中央银行也好、宏观调控当局也好非常关注的指标，我们清晰地看到了，为什么CPI和PPI是背离的，这样一种现象在教科书上是找不到的，生产者价格指数跌得比较深，跌到了5%以下，消费价格指数仍然是正增长，这怎么回事？GDP平均指数基本在0附近波动，所以这就会引至我们通常所说的通货膨胀这个概念产生问题。

2015-10-26 11:02:16

陆磊:

我们还能观察到一个非常有趣的现象，当央行在24号降息降准时，我也关注媒体的反应，有一些人说负利率时代来临了，负利率用的是什么指标？一定用的是CPI指标，因为当一年期存款利率降到1.5，而观察到的9月份的CPI是1.6，存款利率似乎就低于了通货膨胀率，如果用PPI指标呢？发现还是很高的正利率，这就形成大家对一件事的认识上出现了分歧，怎么办？我们查找主因，大宗商品价格或者输入型价格的波动是怎么产生的，是因为国际市场上的定价货币主要是以国际储备货币来做定价标准的，而这种定价标准随着货币供应量预期会收缩时，自然而然反映到大宗商品市场上，这个价格就是下跌的，并进而传递到中国国内，就会发现生产的价值指数和更上游的原料、燃料、动力购进价值指数会下行很快。这些背离会使我们观察和采取相应的宏观调控措施时也会有一定的考量，比如降息降准是不是有助于实体经济融资成本和财务成本的好转，是不是会对未来的通胀预期构成相应的影响？所以，在溢出效应比较大的情况下，宏观调控政策的采取将变得更加复杂，它是解方程组，而不是解第一方程，没有那么简单。

2015-10-26 11:07:49

陆磊:

我们还可以观察到，和中国的经济结构有关，因为在教科书意义上来说，所谓的宏观调控包括财政政策、货币政策一定是外生变量，就是说宏观调控当局可以自由调整它，以满足调控的方向要求，但是如果经济增长目标过强，如果GDP增速仍然是各地方追求的主要目标，会发现财政政策、货币政策的内生化将不是一个灵活调整的工具，这是为什么？各地都以增长为主要目标，首先想到的是资金的来源，所以就会出现产业政策和投融资政策加以配合，进而财政就变得刚性了，一定要往里投，进而在财政资源不足的情况下就会仰求于金融市场，于是信贷和金融市场也变得刚性化，就必须去配合这样一种增长目标。所以，到最后我们会发现，无论是财政支出还是货币信贷政策，都不那么灵活、随意可调整，所以不是一个外生的变化，它的自主性仍然存在一定问题。在未来五年即将进入到“十三五”时期，我们有没有办法使得财政和货币政策回归到主流的、可灵活调整的宏观调控的范畴当中，我想这应该是我们改革的基本方向之一。这是自主性问题。自主性问题有两个：一是外部输入，使得我不那么自主。二是自身的经济增长模式，导致我的工具也不那么灵活，不那么自由。

宏观调控到底是总量还是结构，这在学界和政策调控当中经常会遇到这方面的争论。怎么看这个问题？我们会发现成熟市场经济体，特别是以资本市场为主要的金融体系构成的经济体，货币政策往往是总量性的。比如在美国当联邦基金利率发生调整时，债券市场、股票市场上都会出现相应的变化，因为无风险金融资产是一个定价基准，它变了，所以随之而来的一系列金融市场的价格都发生变化了，所以是总量性的。但是，如果是银行为主导的金融体系，这就很神奇地出现了一些问题，因为银行是金融资源配置的选择方，所以当利率或者是存款准备金率发生变化时，银行可以选择向谁或者不向谁提供融资，因此我们经常说，只要你是银行主导的宏观调控，在传导机制上会带有结构性，而非完全的总量性。所以大家要理解，为什么我们说区间调控加定向调控，为什么要对小微、三农这些经济的薄弱环节要专门进行存款准备金率的定向下调，为什么对于国家开发银行的棚户区改造给予的政策工具，就是因为我们发现本身在传导机制上会带有结构性，这种结构要通过另外一种结构进行纠正。所以，光懂教科书的人不太能理解总量和结构，这不意味着我们被结构锁死，所以我们要发展多层次资本市场，要发展更多的发展直接融资，因此我们相信，在“十三五”末期，也就是到2020年，我们期望直接融资占全球融资的比重能够从现在的17%上升到25%，我们期望有更多总量性，而非结构性。这是关于宏观调控的认识论上的一点理解，这是我的第二个观点。

2015-10-26 11:14:57

陆磊:

第三个观点，在工具层面上应该怎么做。我认为在工具层面上可能也应该有相应一些创新。

体现为以下三个层次：第一，什么是宏观调控目标。早在上世纪八十年代左右，宏观经济学层面上比较流行的是芝加哥学派，代表人物有已故的米尔顿·弗里德曼，他是货币主义的大师。还有一位，我认为他的学术造诣可能在经济学界无人能望其项背，就是芝加哥的小罗伯特·卢卡斯，他的两个学术成就任何一个都足以让他获诺贝尔经济学奖，当然他是诺贝尔经济学奖获得者。两个成就：第一，内生经济增长理论。原来都是外生经济增长理论，简单的说就是靠要素的积累可以获得经济增长，而他提出来内生经济增长理论，或者说他是内生经济增长理论的集大成者。我们观察为什么要大众创业、万众创新呢？这个事就是从外生增长转向内生增长。人还是这些人，但是这个人不一样了，原来主要是简单的重复劳动者，而现在可能是依靠人脑来形成不一样的产出结构和产出水平。第二，他是理性预期理论的集大成者。理性预期理论在金融和货币层面形成两个分支，在金融层面上告诉我们市场永远是对的，就是所谓的效率市场假说。因此，当资本市场、汇率市场出现波动时，市场永远是对的，这种话一定来自于理性预期。

第二个是我想说的中央银行或者宏观调控的目标，因为根据理性预期理论，宏观调控目标必须是单一的，如果是多元的就一定会形成目标间的冲突，为什么理性预期可以导致单一目标，是因为市场也好，公众也好是理性的，所以扩张或者收缩货币供应量时，公众一定能预期到它对价格意味着什么，于是会发生在预期情况下相关的行为，比如当货币扩张人们一定会预期到资产价格会上行，所以会提前购置资产，购置完资产之后价格果然上行，果然上行会使得真实货币供应量不发生任何变化，因为名义货币供应量扣除价值因素才是真实的货币供应量。不发生任何变化的情况下，真实利率就不会发生变化，于是凯恩斯主义的那一套，就是利率由于货币供应量发生变化并进而影响投资，这一链条就被断掉了。

2015-10-26 11:25:46

陆磊:

根据理性预期得到的结论是：中央银行只能调名义量，调不了实际量，只有没被预期到的货币政策才有真实效果，也就是才有经济拉动的效果。这就是上世纪八十年代到九十年代到本世纪初主要发达经济体的中央银行都相信的圣经，而根据这个圣经，所以在英格兰银行或者是美联储分别取消了或者改变了货币政策的中间目标，往往只盯单一的通货膨胀，因为只能影响名义量，变不了实际量。但是这一套对吗？我们发现随着格林斯潘卸任美联储主席，当伯南克和耶伦分别先后就任美联储主席之后，目标管理让位给了预期管理，他发现中央银行是可以同时追求物价和要素充分就业的，在这种情况下，所需要做的是跟市场的充分沟通，告诉市场我这样做的目的是什么，而不再采取含糊其词，让市场猜的方式来操作宏观调控。所以可预见的是，未来世界各国，包括中国的通例是宏观调控的透明度将越来越高，并进而预期管理对于企业部门和公众的沟通将成为宏观调控的一个重要的平台或者重要的通道。所以大家关注到了，为什么在过去一段时间，当汇率市场发生波动时，我们中央银行会主动跟大家沟通，会主动告诉大家，我们认为有管理的浮动汇率是什么样子，我们认为按照市场供求关系最后汇率可能会达到什么样子，其实就是大家交互来形成一个预期的过程。

2015-10-26 11:31:34

陆磊:

自2008年危机之后，宏观调控越来越发现金融稳定与宏观调控是不可分的，而金融监管与宏观调控也是高度关联的，所以在西方国家出现了从微观审慎向宏观审慎过渡的制度安排，因为在金融体系当中永远存在一批机构是太大，以至于不能破产，或者叫大而不当。在这种情况下，经济的周期性波动一定会反映成金融资产的周期性波动和金融机构的资产质量乃至流动性的波动。也正因为如此，能不能实行逆周期的宏观审慎管理，而不仅仅是顺周期的微观审慎监管，这一点在当前和未来一段时间对中国经济和中国金融是高度重要的。比如如果仅仅实行顺周期的微观审慎监管，大家将看到什么场景？假设中国由高速向中高速变化，假设借款人状态正在发生逆转，比如前三季度的数据是规模以上企业的利润增速是-1.9，就意味着实体经济面临的状况可能不如以往那么好。这种情况下金融部门怎么反映？就会担心违约率会不会发生，资产质量会不会逆转，并进而根据资本充足率要求，就是顺周期的微观审慎监管和拨备覆盖率的要求，要更多的拨备。简单说就是“可贷资金”，可以向社会贷款的资金切出来一块，不能贷了，要抵补可能发生的违约风险，资本充足率则要求各家金融机构当面临违约时，将保障自己的资本充足率不至于下降，也将到市场上融资或者通过压缩总资产的方式来维持必要的资本充足率。大家知道，这种情形如果发生，一定会对实体经济部门构成流动性紧张之冲击，就是金融机构无法向实体经济提供足够的资金支持，那么企业的债务链就会更加紧张，所以必须要构建一套逆周期的宏观审慎框架，因为我们这些金融机构是很难从市场上退出的，如果退出意味着金融不稳定，既然很难退出，仅仅保障自身单个机构安全的个体理性就必须要被一种总体理性所取代，总体理性是指只有大家同心协力，才能使经济变得更好，而经济变得更好，所有的金融机构才能在这个市场上生存。

我相信，在“十三五”时期，我们会建立逆周期的宏观审慎管理框架，而不简简单单是大家曾经耳熟能详的资本充足率管理、呆账的拨备覆盖率管理这些技术性指标。

2015-10-26 11:35:03

陆磊:

那么，我们在本币和外币的管理层面上到底应该怎么做？我们发现，中央银行的本币政策，就是我们通常所说的货币政策正在从数量型为主转向价格型为主。外币，中央银行退出了对汇率的日常干预，更多地让市场供求在汇率决定当中起作用，所以大家将看到一个“交叉换位”，也就是说货币政策从数量性为主转为价格性为主，而外汇储备管理可能更多退出价格管理。是不是需要一个最优的外汇储备规模？什么样的外汇储备对我们的经济运行和金融稳定是有利的？很可能需要一个数量层面的界定。所以，我也相信，在未来一段时间，整个货币政策本外币政策的协调框架也都将处在一个不断的优化进程当中。

最后一点，关于外币政策，我多说一两句，供媒体朋友们参考。当人民币和美元保持比较稳定关系时，我们将必然看到人民币的名义和实际有效汇率会持续走高，于是在资本项下和经常项下就会出现两类人的利益诉求是矛盾的，因为当人民币名义和实际有效汇率进一步上升，意味着中国的贸易条件其实是在恶化的，意味着中国制造的商品在世界上卖得更贵。因此，企业部门对此是有微辞的，但是如果人民币跟美元脱钩，保持更加灵活的波动，名义和实际有效汇率倒是稳定了，但是反过来在资本和金融项下会出现一个问题，就是人们会担心人民币还能继续保持坚挺吗？人民币标志的资产还值得拥有吗？所以，我们经常说都是公众，都是企业，在面临同样一个问题时，由于自身角色的不同会有不同的诉求。因此，中央银行也好，国家外汇局在平衡相关政策摆布时将不得不非常小心。有时候要同时满足经常项下和资本项下的双重的存在一定矛盾的诉求，所以在此也借媒体朋友之口理解政策为什么在最优化过程中仍然会存在这样或那样的矛盾和问题，因为本身各方诉求和目标有时候不完全是一致性的。所以在过去一段时间我们看到了一个沉默的获利方，当人民币自汇改之后出现兑美元向下波动时，其实沉默的多是企业部门、对外贸易部门，但是获利者往往不愿意多说话，这是非常有趣的。因此，我们相信在未来，本外币政策还将综合权衡国内部门和国外部门，金融部门和实体部门，使得各方都得到一个合意的结果。我就说这么多，谢谢大家。

2015-10-26 11:35:10

张大卫:

金融问题是一个非常大的话题，货币政策又是宏观调控的非常重要的方面，当前经济形势怎么走，大家都非常关心我们的宏观政策有什么新的想法，或者有什么新的路径，因为当前需要解决的问题太多。我们都知道，政府这几年一直在采取区间调控。前几天实行了双降之后网上议论一片。陆磊局长借这个平台充分解释了央行现在的货币政策这么做是为什么，有什么顾虑，有什么判断，有什么想法，也给了我们一些很深的经济学解释，也用很通俗的话解答了我们的疑惑。我就记住了一句，明年不会“卡脖子”，这句话释放出以后，可能对基本面，特别是对微观的经济实体、经济运行，会带来信心和一点利好消息。我们期望陆磊先生这句话能让我们在心里头更踏实一些。当然现在中国经济的情况比较复杂，特别是在国际化的进程中，面临这么突出的矛盾和问题，任何教科书解答不了我们的问题，世界上也没有任何案例来对照，我们应该怎么走，或者往哪个方向走，走的进程怎么避免更多风险，这都是没有答案的，所以现在央行也好，货币政策也好，金融领域也好，每前行一步都既充满了风险，也充满了挑战。关于金融方面，下面这两位专家也都是金融方面的专家，首先请中信证券全球首席经济学家、研究部行政负责人彭文生先生给大家介绍一下他的想法。

2015-10-26 11:37:35

彭文生:

我也是第一次参加今天的交流会，非常感谢徐洪才博士的邀请。我主要的观点是从国际和国内希望从一个比较统一的框架下看看当前经济所面临的问题。刚才陈文玲司长、陆磊局长讲的关于宏观经济、调控框架、货币政策等问题，很多方面我都非常同意，我是从一个相对比较窄的角度来看全球经济和中国现在的状态。

我们当前面临的很多问题有很多不同的视角，大家的理念、分析框架的差异会带来不同的结论，看问题的重点有差异。现在全球的很多问题，有很多应该做的，或者是需要做的事情，但是毕竟在一个短的时间内能做的事情有限，从政策来讲，怎么抓住当前经济问题的主要矛盾，这是我想讲的一个问题。

第一点，我们今天面临的问题